11 月12 日，周二。不知不覺，2013 年尚有不足兩個月便走進歷史，又是華爾街大行為新的一年開壇問卜的時候。
　　
　　投資者“腦熱”
　　
　　美股今年氣勢如虹，標普500指數迄本周一收市累漲24.24%（未計股息收益；若計入，總回報高達26.51%），難怪多頭意氣風發，不斷在空頭傷口上撒鹽，指“泡沫”的新定義該為“吃不到的葡萄”。
　　
　　以目前情況觀之，股市最大的隱憂不在美聯儲退市，亦非美國財政危機，更不是明年舉行的國會中期選舉，而是市場看好情緒漸趨一面倒，新股舊股皆出現投資者“腦熱”現象。
　　
　　大行近日陸續發表2014 年美股展望，綜合瑞銀、高盛、大摩、德銀、花旗、瑞信和加拿大皇家銀行的評估，標普500 指數2014 年底的預測中位數為1900 點，與本周一收市水平1771 點比較，升幅為7.3%。以大行中較樂觀的瑞銀和加拿大皇家銀行的預測為準（兩者皆為1950 點），標普500 指數明年底跟本周一收市水平相較，升幅更達到10.1%。
　　
　　老畢且以瑞銀的預測為基礎，看一看美股的估值情況。該行預期，2014 年標普500 每股盈利為116美元，較2013 年的108.5 美元，增長6.9%。以這個估算為準，2014 年底標普500 指數若一如瑞銀所料，升至1950 點水平，美股市盈率（2014年底指數對全年企業盈利） 便是16.8 倍了。這個估值，略高于以標普500 指數本周一收市水平（1771點）相對2013 年預測盈利（每股108.5 美元）計算出來的16.3 倍水平，那是瑞銀對明年美企盈利增長展望稍稍不如對指數升幅的預測所致。換句話說，美股2013 年雖漲近三成，但在華爾街大行眼中有余未盡；非但如此，從瑞銀所定的目標來看，該行樂意給予標普500 指數輕微的估值溢價，容許市盈率溫和擴張（16.8倍對16.3倍）。
　　
　　股市整體處于十六七倍市盈率，是否仍然值得買？這是一個非常難答的問題，一切視乎經濟表現、貨幣環境和上市公司的盈利能力；加上不同市場各有各的獨特情況，實無放諸四海而皆準的尺度。然而，單從美股的角度考慮，有一些統計數據還是值得參考的。
　　
　　估值與回報
　　
　　花旗集團最近便在這方面下了一些工夫，透過1940 年以來美股不同市盈率水平與隨后十二個月標普500 指數變幅，探討估值跟回報的關系。
　　
　　根據過去七十三年的歷史，美股市盈率一旦低于8 倍，隨后一年平均回報高達18.6%，于各范圍估值中鶴立雞群。在鐘擺的另一端，市盈率一旦高于20 倍，美股隨后一年十居八九表現不佳，平均錄得0.43%負回報。
　　
　　在以上兩種情況下，投資者若真能做到“別人恐慌時貪婪，別人貪婪時恐慌”，該怎么辦已不須旁人指點，關鍵只在心理質素。然而，值得一提的是，針對個股而言，市盈率8 倍以下的股份，往往是有原因的，估值反映企業在財政、競爭力以至管理層誠信等微觀層面上的流弊。投資者貪便宜買入這類股份，得防后悔莫及。這正好解釋了為何低P/E 股票滿街都是，能*“價值投資”發達的人卻寥寥可數。
　　
　　然而，話得說回頭，8 倍以下的市盈率若出現于整體股市，那便極可能意味著宏觀領域出了異常狀況，投資者要錢不要貨，在驚恐中瘋狂拋售。結果是，許多管理良好的企業，因投資者擔心“世界末日”而拋售到極不合理的水平。風雨過后，世界仍在運轉，末日并未降臨，敢于在兵荒馬亂中人棄我取者，大豐收不在話下。
　　
　　除了8 倍以下奮勇入市、20 倍以上拒絕沾手外，從其它范圍的市盈率，卻很難看出什么玄機。8 至10 倍到14 至16 倍四個范圍的市盈率，估值水平越高，美股隨后一年回報便越大。可是，市盈率超出14 至16倍，美股隨后一年回報便顯著下降。
　　
　　證券分析師修訂盈利預測猶如家常便飯，老畢以瑞銀對美股明年展望為討論基礎，目的并不在于考核投行眼光，而是把華爾街當前的估值取態對照過去數十年情況，以便鑒古知今。
　　
　　老畢發現，10 倍市盈率看似吸引，但投資者于這一估值水平入市，短期（一年）回報遜于14 至16 倍范圍。這或許由于此一估值水平更能彰顯經濟改善，投資者愿意為分享企業未來盈利付出較高的代價。
　　
　　總的來說，除了一頭一尾的極端情況外，市盈率作為預測后市的指標，并非高度可*的工具。然而，根據投行給予美股2014 年的市盈率，大市開始逼近不宜沾手的水平，可能性卻在增加。