隨著歐元區2014年12月通脹率跌至負值，歐洲央行[微博]有望于1月22日的貨幣政策會議中推出量化寬松(QE)政策。
　　
　　歐洲央行行長德拉吉近日表示，歐洲央行準備在2015年初調整歐元區貨幣刺激措施的規模和構成，這被市場解讀為歐洲央行可能很快啟動大規模購買政府債券的計劃。歐洲央行管委會的大多數官員也對此計劃表示支持。
　　
　　QE推出時點存在不確定性
　　
　　但就目前情況來看，QE何時推出、以何種形式推出以及推出的成效等還存在一定的不確定性。
　　
　　一是作為歐元區最大的經濟體，德國央行對這類舉措的反對態度最堅決，并擔心歐洲央行最終要為其他成員國累積的風險買單。德國央行總裁魏德曼表示，即使2014年12月通脹率變為負值，目前仍沒有必要采取進一步刺激舉措，他還質疑QE政策的效果，認為這可能降低危機國家的改革積極性。
　　
　　二是希臘大選因素。1月22日歐洲央行將召開貨幣政策會議。但由于1月25日希臘將舉行大選，可能導致歐洲央行推遲QE，或只推出范圍有限的QE措施。
　　
　　基于這些原因，預計1月22日歐洲央行會做出實施新一輪QE的原則性決定，具體措施則可能延遲至3月份以后。這樣做，一是使歐洲央行有時間觀察希臘政局變化；二是等待區內國家就希臘債務重組達成協議；三是使歐洲央行有時間就新一輪QE的具體內容、規模等進行充分協商，關鍵是爭取德國的支持。
　　
　　雙軌制公債購買計劃
　　
　　可能性較大
　　
　　市場分析，新一輪QE計劃可能從下述三個方案中選擇其一。
　　
　　方案一，是依據各國央行占歐洲央行的資本額比重(capital key)來決定購買國家的份額。這又可以分為兩種情況，一種由歐洲央行全額購買政府公債，然后按各國占歐洲央行的資本額比重分擔未來的獲利或損失；第二種是歐洲央行將購買總量中的一定份額，為防止違約，風險將由各國央行依據其資本份額來承擔。剩余的部分將由各國央行購買，但風險要自擔。
　　
　　方案二，是(在二級市場上)只買進AAA等級的債券或者至少BBB-及其以上評級的債券，迫使出售債券的機構把資金拿去再投資風險較高的有價證券。
　　
　　方案三：歐元區各國央行依據其占歐洲央行的資本額比重來買進自己國家的債券，風險自負。這是德國央行的提議，其認為，各國央行應各自購買本國政府發行的公債，以便將風險限制在有關國家之內。
　　
　　歐洲央行實施QE的主要難題之一，就是購債方式的選擇。若按第一、三種方案的資本額比重來分配，顯然像德國這樣不需要央行幫助的國家會被迫接受更多“救助”，而希臘、西班牙這樣的國家受到的救助將非常少。兩個方案的區別在于，在第三種方案下，持有債務的風險將從歐洲央行完全轉移至各國央行自己身上。
　　
　　對上述方案，市場希望推出第一個方案，因為該方案涉及面最廣，對解決當前經濟困難和通貨緊縮的收效可能最大；二、三方案對核心國家有利，但對外圍國家造成的壓力較大，造成市場信心降低。
　　
　　預計歐洲央行最終可能采取一種雙軌制的公債購買計劃(即方案一的第二種情況)，歐洲央行購買一部分，但為了打消德國的不安，很大一部分債券還是由各國央行來購買，歐洲央行購買的比重可能占到20%-40%左右。這事實上是歐洲央行與德國央行妥協的一個產物，既顧及德國對承擔多大風險的擔憂，又令那些期望歐洲央行承諾無限制印鈔的投資者感到滿意。
　　
　　至于QE力度，歐洲央行仍在測算提振通脹預期需要多大規模。目前尚不確定歐洲央行會宣布總體購債規模，還是會每月設定購債上限，但不設定結束購債的期限。德拉吉的目標是使歐洲央行資產負債表達到2012年初的水平，即3萬億歐元，而目前其規模僅為2.2萬億，尚有8000億歐元的缺口。歐洲央行正在進行的資產擔保債券(Covered Bonds)和資產支持債券(Asset-Backed Securities)購買計劃會持續兩年，定向長期再融資操作(TLTRO)將于2016年6月結束，這些操作可以彌補部分缺口，但預計規模不大。根據央行內部人士的估計，新一輪QE計劃規模約為5000億-10000億歐元。
　　
　　實施效果恐有限
　　
　　在最理想的情況下，即使歐洲央行推行第一種QE方案，也無法改變歐元區經濟困難的局面，刺激消費、投資的效果仍十分有限。
　　
　　首先，QE措施力度不大。2008年11月末以來，美聯儲實施的QE規模達到了2萬億美元；英國的購債規模也達到了3750億英鎊(6290億美元)，而英國的GDP只有歐元區的1/5。歐洲央行5000-10000億歐元的規模并不是特別巨大。
　　
　　其次，推出時間緩慢。歐元區做出決策需要長時間的內部協調，且區內金融市場相互分割，貨幣政策發揮作用存在較大的滯后性。
　　
　　再者，美歐貨幣政策反向操作產生的壓力。隨著美國退出QE，美元利率上升，給歐元區帶來巨大壓力，如果歐元區QE力度太大，會使歐元、美元利率反差加大，削弱QE政策效果。
　　
　　從本質上看，歐洲央行推出QE政策的首要目標并非解決經濟困難，而是更多著眼于解決區內國家的財政赤字包袱和債務危機，即主要從金融層面考慮相關問題。當前，成員國無法通過財政赤字政策來拉動經濟增長，只能依*寬松貨幣政策。因此，QE是一種異化的、臨時性、應急性的貨幣政策。
　　
　　歐洲央行QE和美、日、英差別較大。歐洲央行QE啟動時間相對較晚，其主要目標是確保歐元地位穩定，其次是解決歐債危機，最后是解決區內經濟矛盾問題。
　　
　　外溢效值：利好美元資產
　　
　　歐洲央行即將實施QE的強烈預期下，國際市場已開始做出反應。1月15日，瑞士央行突然取消瑞郎兌歐元1.20∶1的匯率上限管制，并下調活期存款利率和三個月瑞郎Libor利率的目標區間。瑞士央行意外行動的重要原因，是提前應對歐洲央行可能的量化寬松及由此引發的瑞郎被迫升值，這凸顯出歐洲央行貨幣政策具有較大外溢效應。
　　
　　歐洲央行實行QE后，歐元將進一步貶值，美元強勢地位進一步得到確認。同時，歐洲央行資產負債表的擴張將增加全球流動性，引發國際資本流向的變化。不過，在當前美國經濟復蘇良好、新興市場經濟存在下行風險的情況下，盡管部分資金可能由歐洲流向新興市場，但規模應該有限，對新興市場資產價格的推動作用不強；部分資金可能選擇在歐元區內部循環，歐元區外圍國家的資本市場將受益；更多資金則會流向美國，利好其股票等風險資產。