從4月12日起，人民幣匯率緩步升值趨勢發(fā)生了根本性的逆轉(zhuǎn)。5月27日，人民幣對美元中間價回到年初的比價。從4月中旬開始，人民幣匯率彈性已經(jīng)顯著增大，其彈性系數(shù)相當于前期的1.7倍。央行近期之所以能夠短時間內(nèi)達到貨幣信貸政策的調(diào)控效果，人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定是一個不可或缺的重要條件。可以建立兩種人民幣匯率指數(shù)，以推動匯率形成機制改革。

　　形成“倒V形”行情

　　5月27日，人民幣對美元中間價下調(diào)至6.8281，回到了1月4日今年首個交易日的比價，成為年內(nèi)匯價的最低點。本輪人民幣匯率的下調(diào)，起始于4月12日。這一天，胡錦濤主席在核安全峰會上，會見美國總統(tǒng)奧巴馬時指出，人民幣匯率形成機制的具體改革措施需要根據(jù)世界經(jīng)濟形勢的發(fā)展變化和中國經(jīng)濟運行情況統(tǒng)籌加以考慮。從這一天起，人民幣自年初以來的緩步升值趨勢發(fā)生了根本性的逆轉(zhuǎn)。

　　今年前65個外匯交易日，即1月4日至4月12日，人民幣累計升值22個基點。此后，4月13日至5月27日，32個交易日人民幣累計下調(diào)21個基點。人民幣匯率走出了一波典型的“倒V形”行情。但是，其后半個倒V字的斜率遠遠大于前半個倒V字。這意味著：從4月中旬開始，人民幣匯率彈性已經(jīng)顯著增大，其彈性系數(shù)相當于前期的1.7倍。

　　2009年初回歸盯住單一美元以后，人民幣保持在底部6.8399和頂部6.8201的箱體內(nèi)波動，匯率波動的中值為6.8281。5月27日，人民幣匯價首次與人民幣匯率中值一致。這表示：經(jīng)過4月中旬以來的下調(diào)，人民幣匯價已經(jīng)回歸到了人民幣的價值重心。若再以2009年以來的匯價為樣本作簡單線性回歸，則年末人民幣匯價應該不會擊破上述箱體的頂部。因此，從技術(shù)層面來分析，今年下半年，在匯率彈性增大的同時，人民幣穩(wěn)定的格局將不會發(fā)生改變。

　　人民幣匯率趨于合理均衡

　　從年初開始，我國政府領導人和有關政府部門在全國人大會議舉行的記者見面會等一系列正式的公開場合中表示，“人民幣匯率沒有低估”。“目前從國際收支、外匯市場供求等方面看，人民幣匯率趨近于合理均衡水平”。

　　筆者認為，當前的人民幣匯率水平并非金融危機期間一種特殊的匯率政策安排。因為我們在央行一季度《中國貨幣政策執(zhí)行報告》中根本查不到此類表述和理論分析，所以，這只能是某些人的即興觀點。

　　央行近期之所以能夠短時間內(nèi)達到貨幣信貸政策的調(diào)控效果，人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定是一個不可或缺的重要條件。其理由：一是降低了人民幣升值的市場預期，遏制了國際“熱錢”的流入，增強了貨幣政策的靈活性。國家外匯管理局近日公布的“應對和打擊‘熱錢’流入專項行動取得階段性成果”報告顯示：從2010年2月開始，截至目前已查實涉嫌違規(guī)案件金額73.5億美元，僅占累計排查金額4400多億美元的1.6%。尚未發(fā)現(xiàn)境外“熱錢”有組織、大規(guī)模流入境內(nèi)。二是有效地調(diào)節(jié)了外資結(jié)構(gòu)。國際貨幣基金組織在近日發(fā)表的4月份《亞太地區(qū)經(jīng)濟展望》報告中指出：自去年底以來，流入亞洲的大部分外資是“實實在在的資金（real-money）”，而不是“杠桿(leveraged)資金”。這或許是今年股市樓市調(diào)整沒有帶來國內(nèi)金融市場動蕩的主要原因。

　　人民幣匯率彈性增強

　　4月份以來，隨著希臘主權(quán)債務危機加深，美元急劇升值。人民幣匯率彈性增強。但是，筆者認為：美元升值對人民幣穩(wěn)定的壓力將趨向緩和。

　　按照2009年的購買力平價，歐元對美元未來的最大跌幅不應超過6.6%。英鎊回升的條件已經(jīng)具備：第一，在1986至2010年的24年間，英鎊對美元形成4個大底。最低的底部是2009年1月23日的1.3668。按照今年5月27日的1.4474匯價計算，則未來可能的最大跌幅應該在5.6%。第二，在本輪金融危機期間英鎊下跌的3個關鍵時點上（金融危機發(fā)生期的2007.11.9、金融危機修復期的2009.8.5和今年年初2010.1.19），英鎊對美元匯價分別在2.0948、1.6964和1.6372，分別高于當前（2010.5.21）匯價45.0%、17.4%和13.3%，因此，英鎊匯率的上升壓力將大于其進一步下跌的壓力。其次，我們運用非對稱CARCH模型測得的美元指數(shù)壓力應該在87.29。因此，美元升值壓力將放緩。這有利于人民幣匯率穩(wěn)定。

　　匯率指數(shù)建設是人民幣匯率形成機制改革的重要方面。可以建立兩種人民幣匯率指數(shù)：其一，是固定權(quán)重的人民幣匯率指數(shù)，類似于美國ICE期貨交易所的美元指數(shù)；其二，是貿(mào)易權(quán)重的人民幣匯率指數(shù)，類似于美聯(lián)儲備編撰的美元指數(shù)。前者可以作為我國外儲幣種結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)工具，后者可以用于貿(mào)易政策的制定。