在本周美國三大風(fēng)險(xiǎn)事件公布前(美聯(lián)儲(chǔ)利率決議、美國GDP和美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù))，美元指數(shù)周二(7月29日)錄得顯著走高，上破了81整數(shù)關(guān)口，這在風(fēng)險(xiǎn)事件公布前，匯價(jià)表現(xiàn)之中是十分罕見的，加之此前周線圖上，美元指數(shù)錄得連續(xù)兩周的上漲，一方面表明市場美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策的預(yù)期日趨一致，令一方面也說明了年初以來困擾市場的罕見低波動(dòng)性有被打破的跡象。
　　
　　事實(shí)上，今年以來各種資產(chǎn)的走勢令人感到費(fèi)解，比如，去年暴跌的澳元今年強(qiáng)勢反彈；面對不管利好還是利空消息都連創(chuàng)新高的美股，債市也出現(xiàn)了罕見的與股市齊漲的現(xiàn)象；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)慘不忍睹，貨幣政策極度寬松，但年初歐元卻表現(xiàn)異常強(qiáng)勢；而年初美國經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，但是今年年初盛行的押注美元走高交易沒能有所斬獲，美元指數(shù)表現(xiàn)一路下滑。這一切的背后共同的一個(gè)共同線索都指向了低波動(dòng)性。
　　
　　年初以來以美元為融資貨幣的套利交易大行其道，這令美元走勢一度背離其基本面趨勢，背后正是低波動(dòng)性和低利率環(huán)境帶來的流動(dòng)性錯(cuò)配所致，而現(xiàn)在美元走勢的表現(xiàn)逐漸和其基本面表現(xiàn)開始同步化，這正是波動(dòng)性回升的跡象，套利交易大行其道的基礎(chǔ)正在瓦解。
　　
　　此前全球各主要國家央行推行的“零”利率甚至負(fù)利率政策，使獲得資金的成本大大降低，而大量廉價(jià)資金涌入加上低波動(dòng)性環(huán)境對于做套利交易是非常合適的，因?yàn)橘Y產(chǎn)本身的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)減弱了，套利變得更安全，投資者紛紛敢于放大杠桿追逐利差和高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。
　　
　　德意志銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家Jim Reid表示，“即便大家都意識(shí)到了市場與現(xiàn)實(shí)已經(jīng)脫節(jié)，但這不意味著泡沫很快會(huì)破裂。事實(shí)上，我們預(yù)測幾個(gè)國家中高收益率依然存在的情況下，這個(gè)泡沫還有進(jìn)一步膨脹的空間。總之泡沫吹的越大，破裂的時(shí)候也越慘，投資者們還是要做好一定準(zhǔn)備。”
　　
　　甚至美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫在FOMC會(huì)后也表示，低波動(dòng)率可能引發(fā)冒險(xiǎn)行為，例如過多的杠桿或展期，可能給未來的金融穩(wěn)定帶來風(fēng)險(xiǎn)。她和FOMC委員會(huì)對此感到擔(dān)心。
　　
　　低波動(dòng)性令外匯市場“苦不堪言”
　　
　　市場波動(dòng)性低，全球主要央行又始終維持接近于零的超低利率，投資者押注外匯波動(dòng)的好機(jī)會(huì)越來越少，外匯交易額以金融危機(jī)以來最快速度縮減。
　　
　　此前英、美、日、加、澳和新加坡六國央行公布調(diào)查顯示，今年4月日均即期外匯交易額平均同比減少約8%，降至4.1萬億美元，其中北美日均交易額同比大跌18.9%，全球最大外匯交易中心英國交易額也跌去6%。
　　
　　上述六大央行調(diào)查覆蓋約80%的全球外匯交易，數(shù)據(jù)凸顯了全球交易者備受低波動(dòng)性和主要經(jīng)濟(jì)體壓低利率的影響。不少投資者仍在場外觀望，等待美聯(lián)儲(chǔ)更明確何時(shí)加息。
　　
　　市場一潭死水讓交易固定收益、外匯和大宗商品的投行和對沖基金感到緊張。咨詢機(jī)構(gòu)Coalition數(shù)據(jù)顯示，全球十大投行今年一季度這類交易收入同比減少15.7%。
　　
　　近期不只是美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫在本月表達(dá)了對市場低波動(dòng)性的擔(dān)憂，高盛顯然更加擔(dān)心這一點(diǎn)，
　　
　　高盛分析師Brunnermeier指出：“整體而言，目前極低的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)從某種程度上來說讓人感到擔(dān)心。如果風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)能朝著更加正常化的水平順暢調(diào)整，那么我認(rèn)為金融體系將可處理此事。但是，如果風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)突然回到較高水平，那么我們所面臨的問題就是金融體系將如何作出反應(yīng)了。”
　　
　　對于較低的市場波動(dòng)性是否會(huì)帶來自滿情緒和過度的冒險(xiǎn)活動(dòng)的問題，Brunnermeier作出了肯定的回答，并將這種情況稱作是“波動(dòng)性悖論”。他指出，當(dāng)市場波動(dòng)性處于較低水平時(shí)，人們會(huì)傾向于接受更高的杠桿，而更多的流動(dòng)性被錯(cuò)誤地匹配，其結(jié)果是整個(gè)體系更傾向于出現(xiàn)劇烈的變動(dòng)。
　　
　　若低波動(dòng)性被打破 誰最受傷？
　　
　　當(dāng)然在低波動(dòng)性環(huán)境下，商品貨幣成為了今年的大贏家。年初至今，澳元和紐元對美元升值已經(jīng)超過5%，與之相比，十國集團(tuán)（G10）其他國家的貨幣則對美元平均下跌0.8%。
　　
　　這兩種貨幣的之所以能夠背離基本面上揚(yáng)，最大的依仗就是充沛的流動(dòng)性。在全球流動(dòng)性條件超級寬松的背景下，伴隨著全球主要央行堅(jiān)決的鴿派前瞻性指引，澳元和紐元成為了套息交易的最大受益者。
　　
　　因此低波動(dòng)性一旦被打破，今天最大的收益者或許就是明天最大受害者。
　　
　　雖然現(xiàn)在還缺乏做夠的證據(jù)說套息交易已經(jīng)“曲終人散”。但是澳元和紐元近期呈現(xiàn)的筑頂跡象已經(jīng)暗示，匯價(jià)的走勢已經(jīng)重新與基本面建立了正相關(guān)聯(lián)系。
　　
　　澳洲和新西蘭聯(lián)儲(chǔ)對兩國貨幣幣值與其主要的大宗商品出口價(jià)格之間的背離現(xiàn)象的關(guān)注日益加深。年初至今，貿(mào)易加權(quán)的新西蘭元已經(jīng)上漲了約5%，達(dá)到歷史新高，而全球乳制品價(jià)格則同期下跌了約30%。
　　
　　無獨(dú)有偶，貿(mào)易加權(quán)的澳元年初至今也已經(jīng)升值約4%，而澳大利亞央行大宗商品價(jià)格指數(shù)相比同期下跌略超過了12%。澳大利亞央行與新西蘭央行最近幾個(gè)月一直重點(diǎn)關(guān)注這種背離現(xiàn)象。
　　
　　就在7月初澳元對美元觸及0.95高位兩天后，澳大利亞央行行長史蒂文斯（Glenn Stevens）就發(fā)出警告：澳元不止被高估了“幾分錢”，而且“投資者低估了澳元隨時(shí)會(huì)大幅下跌的可能性。”
　　
　　同樣，5月初新西蘭元反彈至0.878高點(diǎn)一天后，新西蘭央行行長惠勒（Graeme Wheeler）也警告說：“如果新西蘭元不顧基本面日益惡化，如出口價(jià)格持續(xù)走軟，而依然保持高位的話，這種局勢將非常適合新西蘭央行賣出新西蘭元，以對貨幣市場進(jìn)行干預(yù)。”