小國貨幣難脫美元陰影

　　1971年美元停止兌換黃金之后，美元的霸主地位依然維持下來的原因有3個：一是上世紀70年代美國實體經濟仍然十分強大，當時美國ＧＤＰ占世界ＧＤＰ的47％，其中制造業占其ＧＤＰ比例還在21％以上；二是當時世界上沒有美元的替代品；三是世界貨幣徹底虛擬化之后，“小國貨幣”難于擺脫霸主貨幣美元的決定性影響。

　　美國經濟學家麥金農提出了“小國貨幣的原罪”說：如果小國經常項目不斷逆差，它就要*借外債來彌補其貿易逆差，這會導致其貨幣不斷貶值，積累的債務負擔越來越重，直到破產邊緣(上世紀90年代初的拉美國家外債不斷膨脹就是如此)；如果經常項目順差，就會不斷積累外匯儲備，本幣不斷升值，外匯儲備不斷縮水，國內流動性充斥，資產價格高企，直到發生泡沫經濟(上世紀80年代初到90年代的日本就是一例)。只有保持經常項目收支平衡，且與大國貨幣匯率保持穩定，才能避免損失。即使是美元濫發引起美元貶值趨勢，也是一樣，小國必須調整以跟上美元貶值的步伐，不然自己貨幣升值過大或過小，都會引致大量對本幣的投機活動，直至引起本國經濟衰退(1997年東南亞金融危機時的泰國等)。小國貨幣單獨采取措施抗衡美元的結果無異于“自殺”，這就是美元霸權下小國貨幣附庸地位的悲哀。

　　這就是說，當代國際貨幣體系的命運完全依賴于對霸主貨幣的約束，在美元沒有外部約束的情況下，就只好依賴于美國的“自律”，依賴于其貨幣當局是從全球利益來制定政策，還是僅僅考慮美國利益。不幸的是，美國貨幣當局考慮的僅僅是美國的利益，而且不是其長遠的根本利益。

　　歐元猛沖破“美元獨大”

　　當任何一個“貨幣小國”隨著本國經濟增強，打算將其貨幣推向國際貨幣的時候，最初總是要與美元保持一個相對穩定且匯率持續走強的趨勢。但是，其最終能否成為國際貨幣則取決于它能否有效借助政府超經濟的力量沖破美元強勢的束縛。日元和當年的西德馬克都曾經在保持與美元基本一致的情況下試圖擺脫美元束縛成為自主的國際貨幣。1985年的廣場會議迫使日元迅速大幅度升值(1年時間內從213日元兌1美元大幅升值到80日元兌1美元)，徹底封閉了日元在國際上繼續擴張的道路；而1991年歐共體12國簽訂的《馬斯特里赫特條約》則將西德馬克擺脫美元影響的道路進一步拓寬，為歐元的誕生奠定了基礎。沒有這種超經濟的政府力量合作干預，歐元是不可能出現的，美元的霸主地位也不會遇到實質性的挑戰。歐元的出現最終打破了美元一統天下的世界貨幣格局，使得國際貨幣體系進入一個新的發展階段。

　　“濫幣陷阱”引發崩潰

　　歐元的誕生使得美元霸主地位受到挑戰，從而從根本上動搖了當代國際貨幣體系中世界貨幣的統一性。筆者研究表明，在兩大貨幣同時存在的體系中，存在著一個“濫幣拉良幣”的“濫幣陷阱”。當美國國內長期財政赤字和居民長期低儲蓄造成美國經常項目持續逆差的時候，美元大量流往美國境外，刺激了美國境內外美元資產的膨脹和積累。美元資產在境外的泛濫導致美元匯率持續下跌，也使得剛剛誕生的歐元不斷升值。如果美元不斷貶值，歐元不斷升值，歐洲的出口就會受到抑制直至衰退；與此同時，在歐元堅挺的時候，企業和金融機構以歐元計價發行債券容易取得成功，經紀商也更容易賺錢。于是，歐元國際債券從2003年起就迅速膨脹，到2004年9月份，歐元取代美元成為國際債券和票據市場發行量最大的幣種；截至2007年12月末，歐元在國際債券和票據市場中余額高達11萬億美元，占比為49％，歐元占世界官方外匯總儲備的比例也從1999年的18％迅速上升到2007年的26．5％。在兩大國際本位貨幣共存的情況下，一個主要貨幣的濫發一定會迫使另一個貨幣跟著濫發，且美元匯率下跌終究會拉歐元跟著一起下跌，而其他小國貨幣又必須跟進，反過來，如果歐元因過度發行而貶值，最終也會拉著美元和其他小國貨幣跟著貶值。顯然，目前國際貨幣體系已經掉進了一個“濫幣拉良幣”的陷阱，整個系統變成了一個敗德的貨幣體系，導致世界范圍內的流動性不斷膨脹，這就是“濫幣陷阱”為什么會將世界貨幣體系引向崩潰的原因。

　　2002年以后，國際金融資產大幅度飆升，各國貨幣當局手中的外匯儲備從2002年的2．4萬億美元迅速膨脹到2007年底的6．4萬億美元，5年擴張了1．6倍；國際債券與票據從2002年底的9．3萬億美元擴展到2007年底的22．8萬億美元，翻了1．5倍；全球對沖基金資產總額在2002年底不過1萬億美元，2007年底資產總額已經上升至1．9萬億美元，5年近乎增長了1倍，整個世界進入了一個金融資產迅速膨脹和泛濫的陷阱。正是歐元的出現使得世界貨幣體系的統一性遭到破壞，世界貨幣數量進一步失去控制，導致國際貨幣、金融資產和投機資金的泛濫，迅速引發了整個世界貨幣金融體系的危機。