從今年5月伯南克表明幾個月后會開始退出量化寬松（QE）以來，美聯儲一直在為QE退出而蓄勢，這使得市場對于9月美聯儲貨幣會議啟動縮減購債計劃早有充分預期——早前亞洲金融市場動蕩、美元大漲、美國國債收益率上升都反映了這樣的判斷。然而，出人意料的是，上周議息會議，一向政策透明的美聯儲并未按常規出牌，反而宣布維持每月850億美元的購債規模不變。
　　
　　一時間，全球商品市場劇烈震蕩，美元下跌，各種大宗商品、非美貨幣和股市大漲，特別是曾受重創的新興市場經濟體反應最為積極。全球股市大漲反映了投資者仍希望享受資本盛宴以及對非常規貨幣政策的依賴。
　　
　　盡管如此，筆者看來，美聯儲延遲退出QE未必是個好事情。主要基于以下幾點考慮：
　　
　　首先，QE延遲退出反映了美國經濟復蘇力度減弱的事實。9月美國密歇根消費者信心指數初值降至4月以來的最低水平；就業方面，雖然失業率數據大幅下降，但原因之一在于大量工人離開了勞動力大軍，也未必值得慶幸。而上周美聯儲亦下調了對經濟增長預期，包括對今年經濟增長預期調低到2.0%-2.3%，對明年的預期調低到2.9%-3.1%，反映了美聯儲的擔憂情緒。
　　
　　其次，市場預期落空反應了貨幣政策信號的混亂，從某種意義來講，對預期的落空恐怕會加劇未來金融市場動蕩。一直以來，美聯儲都以政策透明、積極引導市場預期而聞名。自今年5月以來，美聯儲就QE退出已通過各種渠道發出了連貫和持續的信號，可以說與市場溝通充分。但如今其暫時延緩不僅信號混亂，也使得聯儲的市場溝通受到質疑，為未來引導市場預期增加難度。
　　
　　再有，非常規貨幣政策拖得越久，意味著越大的資產泡沫風險。金融危機爆發后的這五年里，美國之所以率先實現全球復蘇主要得益于其不遺余力的推行量化放松，用印錢換時間。實際上，美國改革方面的推動確實有限，包括主要依*房地產，貿易赤字依舊，過度依賴私人消費的狀況沒有改革，再工業化戰略實施也不理想，稅收、醫療改革方面的進展也小于預期等等。而美聯儲資產負債表不斷擴充之下，資產價格上漲，雖然加大了財富效應，有利于提振消費，但貨幣吹起來的泡沫，加大收入差距，為以后孕育著更大風險。
　　
　　展望未來，由于9月15日反對量化派薩默斯已宣布退出聯儲主席之爭，現任美聯儲副主席耶倫轉正的可能性進一步加大。而溫和派的耶倫出任后，量化寬松退出步伐恐將有所延遲。同時，美國財政方面，預計10月美國再次觸及債務上限，兩黨債務之爭也將增加未來政策的不確定性。
　　
　　由于QE屬于非常規政策，終有一日要退出，如果沒有清晰的退出路徑，后果恐怕是又一輪金融市場動蕩。相信近幾個月的新興市場動蕩足以說明問題。
　　
　　總之，在筆者看來，美國推遲量化寬松的決策不僅不值得歡呼，而且美國經濟形勢與政策的不確定性會對中國的經濟政策產生負面影響，特別是以下幾個方面值得重點關注：
　　
　　一是需要重新審視中國經濟企穩是否有堅實的基礎。實際上，三季度中國經濟出現的積極跡象，主要是基于穩增長政策的實施以及外需特別是美國經濟形勢的好轉。如果未來海外經濟復蘇并不穩固，中國出口也必將面臨壓力。一旦出口失速，穩增長的政策就不能輕易退出。
　　
　　二是為國內貨幣政策操作帶來挑戰。可以看到，自去年年底以來，中國外匯占款的變化極快，歲末年初，外匯占款持續增加，特別是僅今年1月外匯占款便暴增6837億，超過了去年全年外匯占款的增量。而5月受QE退出預期影響，資本流出跡象明顯，6、7月外匯占款甚至出現了減少，而8月又改為增273億。如此動蕩導致的資本流向變化，無疑加大了國內貨幣政策操作的難度，也是導致6月銀行間市場利率大幅飆升的一大原因。
　　
　　三是加大了對儲備資產安全的擔憂。當前中國3.5萬億的巨額外匯儲備中，大約有七成左右是美元資產。美元重拾貶值通道，將不可避免的導致中國外匯儲備縮水，也為配置外匯儲備資產增加了難度。
　　
　　四是增加了利率、匯率市場化等金融改革的難度。可以看到，金融改革是本屆政府眾多改革舉措的破冰之舉，包括早前貸款利率放開、推動上海自貿區試點等舉措都體現了決策層的這一用意。但在海外金融環境動蕩之下，如何推動改革與防范風險面臨著嚴峻的考驗。
　　
　　總之，無論從海外，還是從中國的角度來講，都應該對QE延遲保持警惕。當然，海外環境動蕩，中國其實難有萬全之策。從短期來看，經濟復蘇面臨外部不確定性，宏觀經濟政策仍需要“穩住”。而從中長期來看，推進改革仍然刻不容緩。畢竟前幾個月的東南亞新興經濟體的動蕩足以給予警示，即要想最大限度減少外部沖擊的影響，無論是中國，還是其他亞洲國家，持續推進經濟改革以釋放自身增長潛力仍是不二選擇。