雖然上一周人民幣對(duì)美元一直在升值，但專程從加拿大回來的劉云（化名）還是堅(jiān)持要把位于北京東直門的4套房子賣掉。“我認(rèn)識(shí)的國內(nèi)有不少人在往外轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，都感覺人民幣資產(chǎn)不是很安全，預(yù)期很不好。”
 
　　對(duì)人民幣升值的預(yù)期一旦轉(zhuǎn)向，資金便開始蠢蠢欲動(dòng)。
 
　　在剛剛過去的二季度，人民幣對(duì)美元貶值明顯，0.88%的貶值幅度創(chuàng)下了自1994年以來最大值。這基本宣告人民幣對(duì)美元的趨勢只有“升值”兩個(gè)字的時(shí)代結(jié)束。
 
　　7月20日，人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)6.3112，與上一交易日相比上升14個(gè)基點(diǎn)，連續(xù)第五日上升。但一位市場交易員反映：“市場對(duì)人民幣升值預(yù)期仍然減弱，是央行仍通過維持較高中間價(jià)的方式抑制人民幣貶值預(yù)期。最近外匯儲(chǔ)備的下降和央行在操作層面上賣美元、買人民幣不無關(guān)系。”
 
　　在人民幣貶值預(yù)期下，資本流出的現(xiàn)象不排除未來會(huì)有加大的可能。宏源證券（000562）固定收益總部首席分析師范為在最新的一份研究材料《后危機(jī)時(shí)代的2012：波動(dòng)視角下的資產(chǎn)配置》中提醒投資者：“未來匯率波動(dòng)對(duì)國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的影響將會(huì)更加顯著，應(yīng)更重視的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。”
 
　　這個(gè)危險(xiǎn)時(shí)刻，或許是2013年。
 
　　“逃走”的資本
 
　　上次見到劉云是在2009年底，那時(shí)他剛回到中國，手里有一些錢，在加拿大呆了6年的他準(zhǔn)備回國發(fā)展。
 
　　一時(shí)之間找不到好的項(xiàng)目，劉云曾在東直門附近買了8套房子，都在50~55平方米左右的一居室，商住兩用、便于出租，價(jià)格都在120萬左右。
 
　　這是2009年12月到2010年2月之間的事情。
 
　　在北京“晃蕩”了將近一年左右，到2011年年初的時(shí)候，劉云沒有找到太好的投資機(jī)會(huì)，又回到了加拿大，房子就這樣一直出租著。
 
　　“其實(shí)房子的收益率是不錯(cuò)的，每套房子每月的出租價(jià)格在4500元上下浮動(dòng)，我在美國的房子同樣大小租不到這個(gè)價(jià)格，還要交地稅。而且國內(nèi)的房子還在升值。”劉云說，“但是我還是選擇先賣掉一些。”
 
　　今年6月初，劉云就讓國內(nèi)的房屋中介掛出了自己賣房信息。“第一是國內(nèi)的房價(jià)又漲起來了；其次，我感覺將資產(chǎn)放在國內(nèi)很不安全。先賣掉一半吧，剩下的看看再說，我最后在國內(nèi)留一套房子就行了。”劉云說：“我認(rèn)識(shí)的國內(nèi)有不少人在往外轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，都感覺人民幣資產(chǎn)不是很安全，預(yù)期很不好。”
 
　　不看好人民幣的人越來越多，在金融機(jī)構(gòu)工作的人感受頗為明顯。
 
　　北京安貞橋附近一家建設(shè)銀行的柜臺(tái)員工反映：“目前美元很緊張，這兩天日換2000美元以上都需要預(yù)約了。”
 
　　“我們?nèi)ツ暝谙愀弁频囊豢?a href=http://m.stdzshenzhen.cn/rmb/>人民幣計(jì)價(jià)的保險(xiǎn)產(chǎn)品，很好賣，但今年效益并不好。”一家保險(xiǎn)公司產(chǎn)品經(jīng)理說，“一些外資的人反映，現(xiàn)在美元的產(chǎn)品很熱賣。”
 
　　5、6月份高企的順差和上半年中國對(duì)外直接投資的大幅增長表明“拋棄人民幣，美元備受追捧”的現(xiàn)象在企業(yè)層面反映得更為明顯。
 
　　“經(jīng)常項(xiàng)目下的貿(mào)易、收益和經(jīng)常轉(zhuǎn)移都可能是熱錢流出的典型做法，海外并購正在炙手可熱。”一位不愿透露姓名的人士說，“尤其一些央企下屬的二三級(jí)企業(yè)，海外并購的特別多。”
 
　　較為典型的做法是：中、外方合作，以高報(bào)外方實(shí)物投資價(jià)值或中方替外方墊付投資資金的方式，通過設(shè)立合資企業(yè)向境外轉(zhuǎn)移境內(nèi)資產(chǎn)或權(quán)益。同時(shí)，由于一些社會(huì)中介機(jī)構(gòu)為外商投資企業(yè)虛假驗(yàn)資，產(chǎn)生外商直接投資高報(bào)。這些虛增投資最終都會(huì)以利潤匯回或清盤形式要求換匯匯出，從而形成迂回的資本外流。
 
　　商務(wù)部日前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示：2012年1~6月份，中國境內(nèi)投資者共對(duì)全球116個(gè)國家和地區(qū)的2163家境外企業(yè)進(jìn)行了直接投資，累計(jì)實(shí)現(xiàn)非金融類直接投資（下同）354.2億美元，同比增長48.2%。其中，通過并購方式實(shí)現(xiàn)的直接投資118億美元，占中國同期投資總額的33.3%。
 
　　另外，通過QDII渠道投資海外資本市場，是資金流入海外市場的合法渠道。然而，通過購買具有QDII資格的金融機(jī)構(gòu)未使用的投資額度，熱錢也可通過該渠道流出中國。
 
　　最后一種在資本項(xiàng)下，資金流出的方式是通過銀行的渠道將資金轉(zhuǎn)移。所謂的銀行渠道即利用跨境銀行的一些特殊服務(wù)過境。比如“內(nèi)保外貸”或者“內(nèi)存外貸”。
 
　　央行最新的數(shù)據(jù)印證了種種資本流出的跡象。
 
　　2012年一季度末中國外匯儲(chǔ)備為3.305萬億美元，第二季度末中國的外匯儲(chǔ)備為3.24萬億美元，整個(gè)二季度外儲(chǔ)減少了670億美元。但是第二季度三個(gè)月均是貿(mào)易順差：4月份184億美元，5月份186億美元，6月份317億美元，合計(jì)順差687億美元。
 
　　“再加上今年二季度近300億美元的外商直接投資流入，這是否已經(jīng)說明熱錢資金繼續(xù)外流？規(guī)模在1000億美元以上。”范為推算。
 
　　貶值風(fēng)險(xiǎn)
 
　　國內(nèi)資本的“外逃”，顯示出人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)在加大。
 
　　范為在上述研究中提醒投資者：“這將使得未來國內(nèi)的資產(chǎn)配置不得不更多地考慮內(nèi)外部資金的流動(dòng)，以及匯率的波動(dòng)。”
 
　　范為認(rèn)為根據(jù)貨幣區(qū)總財(cái)富理論、購買力平價(jià)、匯兌心理學(xué)、匯率目標(biāo)區(qū)理論，均表明人民幣已經(jīng)不再被低估。
 
　　以往西方讓中國人民幣升值的兩大理由：一是中國常年保持高貿(mào)易順差；一是中國低廉勞動(dòng)力所帶來的產(chǎn)品不正當(dāng)競爭。實(shí)際上這兩點(diǎn)的根源在于國家過去的“出口導(dǎo)向政策”以及過去“中國人真的不值錢”。但這兩點(diǎn)目前都有所變化，因此實(shí)際上人民幣升值的基礎(chǔ)的確是沒有了。
 
　　“我們大膽判斷人民幣單邊升值的歷史已成過去。”范為說。
 
　　光大證券的一份報(bào)告雖然不認(rèn)同這種均衡是中長期狀態(tài)，但也認(rèn)為人民幣對(duì)美元匯率已經(jīng)達(dá)到短期均衡水平，其原因是：“首先，遠(yuǎn)期匯率市場人民幣對(duì)美元貶值預(yù)期明顯；其次，現(xiàn)匯市場上有明顯的人民幣拋售壓力；第三，人民銀行目前正在賣出外匯以支撐人民幣匯率。”“當(dāng)前，人民幣對(duì)美元貶值主要是受到兩國經(jīng)濟(jì)前景以及貨幣政策走向等因素影響。”FX168財(cái)經(jīng)集團(tuán)高級(jí)分析師魏軍說。
 
　　由于歐債危機(jī)引起的外部需求萎縮，使中國出口遭受嚴(yán)峻考驗(yàn)，同時(shí)，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、培育新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)和擴(kuò)大內(nèi)需都需要假以時(shí)日，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速回落已不是懸念。
 
　　貨幣政策層面，今年4月16日，中國人民銀行將人民幣與美元日交易波幅從原來的0.5%擴(kuò)大至1%。這是自2010年7月重啟匯改以來，人民幣匯率制度改革的重要措施。波幅的擴(kuò)大，預(yù)示著人民幣擺脫了單邊升值趨勢，開始進(jìn)入雙向波動(dòng)時(shí)代。而在中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入增長放緩的背景下，反映中國購買力的人民幣必然出現(xiàn)市場預(yù)期分化。
 
　　整個(gè)一季度，人民幣對(duì)美元匯率58個(gè)交易日中，29個(gè)交易日升值，29個(gè)交易日貶值。而剛剛過去的二季度，人民幣真的貶值了，成為自1994年以來人民幣匯率跌幅最大的一個(gè)季度。
 
　　這些因素都支持人民幣繼續(xù)貶值，但貶值空間有限。
 
　　7月19日人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)6.3126，與上一交易日（6.3140）相比繼續(xù)上升14個(gè)基點(diǎn)，連續(xù)第四日上升。本周人民幣在岸即期匯率以及離岸即期匯率持平，人民幣貶值預(yù)期也有所收窄。但一位市場交易員反映：“市場對(duì)人民幣升值預(yù)期仍趨弱，是央行仍通過維持較高中間價(jià)的方式抑制人民幣貶值預(yù)期。這和最近外匯儲(chǔ)備的下降和央行在操作層面上賣美元、買人民幣不無關(guān)系。”
 
　　“我們畢竟還有3萬多億的外匯儲(chǔ)備，這是我們能夠維持當(dāng)前匯率穩(wěn)定的最重要因素，在整個(gè)二季度，金磚四國的其他經(jīng)濟(jì)體貨幣印度盧比、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾對(duì)美元的匯率均出現(xiàn)了較大幅度貶值。”范為說，“所以一段時(shí)間內(nèi)人民幣并不會(huì)大幅貶值。”
 
　　招商銀行總行金融市場部分析師劉東亮測算，美元對(duì)人民幣，全年來看上方6.3是個(gè)高點(diǎn)，突破6.3的難度非常大。而6.4則是一個(gè)重要的心理關(guān)口。
 
　　“我覺得央行也會(huì)把底線放在6.4，只要國內(nèi)國際的情況不出現(xiàn)惡化的話，6.4是階段性低點(diǎn)，跌破6.4的可能性不大，但是如果歐洲情況出現(xiàn)了超預(yù)期惡化，或者國內(nèi)數(shù)據(jù)超預(yù)期的下行，跌破6.4的可能性還是有的。”劉東亮說。
 
　　危險(xiǎn)時(shí)刻？
 
　　但是這次人民幣的貶值，投資者或許要做好長期的思想準(zhǔn)備。
 
　　魏軍分析，首先，從國內(nèi)情況來看，中國經(jīng)濟(jì)仍未觸底，中國央行進(jìn)一步放松貨幣政策的概率極高。并且，境外資本流出也將給人民幣帶來持續(xù)的貶值壓力。其次，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)推出第三輪量化寬松的概率較低，加之歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)影響，美元預(yù)計(jì)將受到更多投資者追捧。因此，人民幣對(duì)美元的貶值仍將延續(xù)。
 
　　范為的預(yù)測則更為長遠(yuǎn)些。
 
　　他認(rèn)為，中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)難以保持過去的高增長，從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來看，它會(huì)進(jìn)入一個(gè)次高階段。根據(jù)“羅斯托經(jīng)濟(jì)增長六階段”理論，經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過高速增長階段之后，必然會(huì)進(jìn)入次高。比如之前是10%的增速，未來可能是7%~8%。經(jīng)濟(jì)增速慢下來之后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)貨幣的吸引力就會(huì)相對(duì)流失掉、縮小。
 
　　其次，貿(mào)易項(xiàng)下的盈余倒不是讓人擔(dān)心的，但是資本項(xiàng)下的放開正在加快，人民幣的國際化比大家預(yù)想的要快。
 
　　“目前，管制的約束是越來越弱，包括原來是強(qiáng)制結(jié)算發(fā)現(xiàn)沒什么用，就干脆停掉。未來如果資本項(xiàng)放開的話，內(nèi)外部資金的流動(dòng)會(huì)更加頻繁。”他說。
 
　　最危險(xiǎn)的時(shí)刻，范為判斷會(huì)是中國M2上升至100萬億人民幣（目前是92萬億人民幣）之時(shí)。而這期間，人民幣的走勢將在較高的M2和充足的外儲(chǔ)這兩大因素決定下波動(dòng)。
 
　　范為說：“從現(xiàn)在的情況來看，M2上升到100萬億人民幣的時(shí)刻比以前預(yù)期的會(huì)早些，大概在2013年。”
 
　　應(yīng)對(duì)
 
　　那么，怎樣才能阻止人民幣貶值，范為給出了一個(gè)“藥方”——不要再把貨幣放入房地產(chǎn)資產(chǎn)，而是引入農(nóng)村，將農(nóng)村資產(chǎn)貨幣化。
 
　　他說，未來如果不希望資本外流、人民幣貶值，國內(nèi)就必須有實(shí)物資產(chǎn)吸納這些貨幣。過去的十年，承擔(dān)這個(gè)角色的是房地產(chǎn)資產(chǎn)，中途有股票市場的資產(chǎn)來吸納貨幣，但后來崩盤。如果繼續(xù)用房地產(chǎn)資產(chǎn)來吸納貨幣，那未來房地產(chǎn)市場也可能崩盤，對(duì)市場的沖擊會(huì)很大，同時(shí)也會(huì)造成資本外流，從而對(duì)匯率產(chǎn)生重大影響。
 
　　正略鈞策管理咨詢合伙人王丹青說：“如果調(diào)控政策刺破房地產(chǎn)行業(yè)的泡沫，人民幣將迎來災(zāi)難性的巨大貶值壓力，雖然這是一種極端現(xiàn)象。”“現(xiàn)在來看比較可行的是用農(nóng)村資產(chǎn)來吸納這些貨幣，中國農(nóng)村市場非常廣闊，且大量的資產(chǎn)還沒有貨幣化，這是中國經(jīng)濟(jì)的未來。”范為說，“現(xiàn)在搞城鎮(zhèn)化，如果搞得好的話，側(cè)重于發(fā)展小城鎮(zhèn)，不僅有利于緩解城市化進(jìn)程所產(chǎn)生的負(fù)面影響，同時(shí)也可以保證貨幣不至于產(chǎn)生‘流動(dòng)性陷阱’，從而保證人民幣的幣值穩(wěn)定。”